【招商食品】古井贡酒：冲刺百亿年，业绩潜力大，继续强烈推荐

公司今日股东大会，管理层全面布局产品结构升级，认为200元以上产品是公司战略未来，减少100元以下产品的投入和销售力度，同时明确提出经过前几年的投入布局，当前费用率开始下降，业绩弹性有望持续。当前销售公司实行市场化薪酬考核，公司内部机制也较为灵活，期待公司在改制上能更进一步，助力公司加速冲刺百亿。看好公司后期收入提速及业绩红利持续释放，继续强烈推荐。

报告正文

省内消费升级不减，主动出击聚焦高端。安徽省内消费升级趋势不减，尤其是200-500元次高端价位带增长迅速，公司在股东会上提出，主动出击，全面布局产品结构升级，认为200元以上产品是公司战略未来，减少100元以下产品的投入和销售力度。公司针对古8及以上产品，在结构考核、组织匹配、宣传上均加大了聚焦，特别在考核上提出古8以上高增长的目标。公司产品逐步向8年及以上产品延伸，结构持续升级，17年古8及以上占比近20%，未来随着占比的不断提升，对利润贡献也将愈发明显。公司作为徽酒龙头，品牌、渠道管理的优势明显，公司省内市占率也进一步提升，话语权逐步增强，为公司卡位次高端价位带打下坚实的基础。

费用优化空间大，业绩弹性有望持续。公司在股东大会上明确提出经过前几年的投入布局，当前费用率已开始下降。一是由于部分市场经过调整逐渐步入正轨，公司投入相应减少；二是公司内部加强费用有效控制，优化费用结构，增强费用有效投入，将更多资源聚焦核心网点，并降低货补、陈列赠品等促销费用，加大消费者建设投入。公司17年及18Q1销售费用率均同比下降，费用优化效果逐步显现，未来费用率有望继续回落，业绩弹性有望持续。

升级+控费，全年有望加速增长，期待改制更进一步。展望全年，公司有望实现加速增长：1）安徽省内消费升级趋势不减，价格带继续从60-80向100-120集中，且200元以上产品快速增长，公司在省内定价权不断提升，将推动产品价格带继续上移。2）公司已开始对高企的费用进行梳理调整，费用率逐步回落，利润率有望持续提升，全年业绩无忧。14年以来，公司管理层取得的成绩有目共睹，当前销售公司实行市场化薪酬考核，公司内部机制也较为灵活，市场化有望进一步推进。在五粮液、汾酒相继混改的背景下，期待公司能够早日在改制上面实现突破，助力公司加速冲刺百亿，释放业绩弹性，实现更快发展。

冲刺百亿年，业绩潜力大，继续维持“强烈推荐-A”评级。公司管理层团结稳定，目标积极。公司省内尽享消费升级，中高端产品保持较快增长，古8及以上增速超30%。公司费用率潜力优化空间大，净利率有望持续提升，未来合理净利率水平有望接近20%。期待公司改革更进一步，助力公司加速冲刺百亿。看好公司后期收入提速及业绩红利持续释放，上调18-19年EPS 3.17和4.20元，给予19年23倍，对应97元目标价，重申“强烈推荐-A”评级。

风险提示：省内竞争加剧，需求不及预期。

参考报告

附：财务预测表

作者风采

杨勇胜：食品饮料首席分析师，武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，2011-2013年就职于申万研究所，2014年加入招商证券，6年食品饮料研究经验。

李晓峥：食品饮料高级分析师，数量经济学本科，上海财经大学数量经济学硕士，2015年加入招商证券，3年食品饮料研究经验。

欧阳予：浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学金融学研究型硕士，2017年加入招商证券。

于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，2016 年就职安信证券，2017 年加入招商证券。

李泽明：四川大学本科，北京大学金融学硕士，2017年就职国泰君安证券，2018年加入招商证券，1年消费品研究经验。

招商证券食品饮料研究团队传承十五年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续13年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名。

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